如松:“不能讓老百姓手中的票子變‘毛’”

12月1日,央行網站刊發中國人民銀行行長發表在2019年第23期《求是》雜志上的文章《堅守幣值穩定目標實施穩健貨幣政策》,文章說到“不能讓老百姓手中的票子變“毛”了,不值錢了。”

下面就這個問題談談個人見解。

雖然最近的滬指波動并不大,但掩蓋不了個股的問題。

根據格隆匯的匯總(據行情軟件統計),從科創板開市到現在已經亮相4個多月了,截止11月27日,所有56家公司股價中,僅有5只個股保持上漲,剩下51只均呈現不同程度的下跌。其中,股價累跌超過40%的有14家,占比25%;跌幅超過30%的達25家,占比42.8%。有7只股票出現破發。

破發不僅體現在科創版,也出現在滬深主板和中小板與創業版中。最典型的是渝農商行和浙商銀行,浙商銀行的發行價是4.94元,11月26日上市當天就破發,到11月30日的收市價是4.70元,已經比發行價折價4.86%,新股破發的現象已經是比較平常的事情。

但在滬深股市中,新股破發卻從不是平常的事情,而是很特殊的現象。源于滬深股市是以融資為主導的市場,當新股破發之后就會逐漸無法正常執行融資功能(或融資能力下降),所以,出現新股破發的情形在滬深股市歷史上是比較少的。

是什么原因導致市場的流動性如此緊張,以致股市再次出現破發現象?或來自于商業銀行體系。

對于任何一個以投資驅動經濟增長的經濟體來說,隨著基礎設施的飽和度越來越高,投資收益率就會不斷下滑,如果再加上這些投資活動主要是以ZF驅動的(以保經濟增長為目的),投資收益率就會下降到更低的水平上。如此,就必然帶來一個結果,商業銀行體系因投資活動不斷擴張帶來的對資金需求的不斷擴大、壞賬和疑問賬目的不斷累積,負債率就會越來越高。從國民經濟的各個分類來說,就會體現出金融業的負債率一家獨“高”的現象,下表是2018年經濟普查數據:

由上表可見,雖然我們知道房地產行業是典型的高負債行業,去年底處于76.6%的高位,但還只能“虛心”地排在老二的位置,排位首位的是金融這一龍頭老大,為85.2%,與其它行業的負債率有明顯的差距。

銀行業的負債率不斷上升之后,帶來的結果就比較煩,那就是商業銀行的流動性緊缺。尤其是那些融資渠道很窄的中小銀行和地方性商業銀行,這一點就不多說,大家也都心知肚明。

給商業銀行進行流動性紓困的辦法有很多,包括:第一,驅動商業銀行努力經營,用經營利潤降低負債率。如果這個辦法可以成立,商業銀行的負債率也就不會上升到今天這樣的高位,所以這個辦法意義不大。第二,加大融資?紤]到一些流動性出現緊缺的商業銀行伴隨的是信用下降,融資成本就會大幅上漲(無論吸收存款還是債券融資都得承擔很高的利率),甚至超過銀行正常的經營利潤率,所以,這種方法并不是有效的辦法。這其中只有一個辦法是十分有效的,那就是發行股票,這是非常明顯的一個緩解商業銀行流動性的渠道。但浙商銀行的上市破發已經表示,股民開始用腳投票,說明這種融資方式也正在削弱。第三,推動大銀行對小銀行的兼并重組,從本質來說這不是什么辦法,這只不過將小銀行的問題轉變成大銀行和國有銀行的問題。第四個方法是由財政注資,可今天的絕大多數地方財政處于赤字狀態,無資可注。第五是債轉股,這是將商業銀行的問題轉為被“股東”的股東的問題,對舒緩市場的整體流動性無益。

最終的辦法就是由央行紓困,這是最后一道“防線”。

但央行給商業銀行紓困也并不是可以隨意進行的。

外匯流動性是緊張還是寬松,是央行必須考慮的問題。當寬松時(比如國際收支有大量的盈余就會形成寬松狀態),央行可以隨時行動,流動性問題可以立即解決;但緊張的時候,進行這樣的紓困就會對匯率有副作用,這是央行必須考慮的。

此時,外匯流動性就成為核心問題。

下圖是國證B股(以美元進行交易)和上證(以人民幣進行交易)的走勢。從圖中可以看到兩者的走勢有明顯的差別。國證B股已經破了年初的低點,這說明外匯流動性處于很緊的狀態,因為股市是流動性之“眼”。如果央行采取大規模注資的方式舒緩市場的流動性,這當然會有助于滬深股市,但在外匯流動性比較緊的時候對匯率的壓力就比較大。

如此,就可以看到標題那句話的含義,個人見解是央行會以維護貨幣價值和匯率為中心(也就是把通脹放在更重要的位置上),力保老百姓手中的票子不變“毛”,從表態來看是如此。這種思路是十分值得稱贊的,是對貨幣持有人負責的精神。貨幣購買力穩定(票子不變“毛”)就可以支持社會穩定,而維護社會穩定是保證經濟可持續發展的基礎中的基礎,這是整個國家經濟的大局。

何時央行會才能放開手腳哪?需要看通脹局勢的變化。一旦毛衣協議達成,管理者或許就有更強的能力控制通脹(匯率問題就是通脹問題,這是同一件事),就可以松開央媽的手腳。如果暫時沒有毛衣協議,就只能等待通脹的回落了。

是上證B股代表的外匯流動性在壓制樓市和股市,等待是主旋律,現在的機會也都是結構性的而不是全面性的。

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